文|招(zhāo)商宏(hóng)观张静静团(tuán)队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日(rì)，国家统计局发布4月全国规模以上工(gōng)业企(qǐ)业绩(jì)效数据。4月(yuè)份，规模以上工业企业营业收入累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)增长0.5％；规模(mó)以上工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累计同比增速降(jiàng)幅小幅(fú)收窄(zhǎi)，但依(yī)然处于探底(dǐ)爬坡(pō)过程中(zhōng)。从(cóng)决定企业(yè)利润的量、价、成本三(sān)因素框架看(kàn)，我(wǒ)们认为，此轮工业企业利(lì)润增(zēng)速由正转负的原(yuán)因(yīn)主要源(yuán)于PPI下行(xíng)，但(dàn)本轮工业企(qǐ)业利润累计(jì)增速(sù)的下探幅度之深和持续时(shí)间之长(zhǎng)是PPI下行和其他多(duō)种(zhǒng)因素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行加速工反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数业企业利(lì)润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用率偏高严重制约工业(yè)企业利润爬坡速度 。

　　从详细拆(chāi)解数(shù)据看：1）与(yǔ)去年同期相比，工(gōng)业(yè)企业经营绩效的增长(zhǎng)压力依然较大，与3月份相比(bǐ)，产成品(pǐn)存(cún)货周转天数和应收(shōu)账款平均回收期进(jìn)一步增加。2）分所有制类(lèi)型(xíng)来看，外商及港澳台商和(hé)私(sī)营企业(yè)利(lì)润累计同比降(jiàng)幅出现收窄(zhǎi)，国有工业企(qǐ)业和股(gǔ)份制企(qǐ)业利(lì)润累计同(tóng)比降幅进一步扩大。3）上游(yóu)采选业中非金属矿采选、有色(sè)金属矿采选的利(lì)润(rùn)增速表现(xiàn)较好，石油和天(tiān)然(rán)气(qì)开采等其他行(xíng)业的(de)利润增速降幅依然(rán)较大；中游原(yuán)材料加工业和装备制(zhì)造业的利(lì)润增速出现(xiàn)明显分化(huà)，中游原材料(liào)加工业的利润增速均(jūn)为负，是整体工业企业利润增(zēng)速的主要拖(tuō)累(lèi)，中游(yóu)装备制(zhì)造业利润增速(sù)回升幅度(dù)较大，成为(wèi)整体工(gōng)业企(qǐ)业利润增速的主要拉动项。在价格水平、内部需求、外(wài)部需求(qiú)同时走弱的情况下，下游行业内(nèi)部(bù)的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与(yǔ)上(shàng)个月相比(bǐ)，4月份公布的工业企(qǐ)业利润数据(jù)已表现出明显的探底爬坡信号：一，营业(yè)利润累计增(zēng)速爬升(shēng)的行业进一步增(zēng)多；二，营业收(shōu)入增速由(yóu)负转(zhuǎn)正，营业利润增速(sù)降幅收窄。

　　往后(hòu)看(kàn)，中游装备制造业有望继续成为拉动工业企业利(lì)润增速(sù)回升的主要拉动力。按当月(yuè)利润增速(sù)计(jì)算，4月(yuè)份表现较好的行业主要有：汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航空航天和其他(tā)运(yùn)输设备制(zhì)造业 、通用(yòng)设(shè)备制造业、电气机械及器材制造业、仪器(qì)仪表制造业、文教、工(gōng)美、体育(yù)和(hé)娱乐用品制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力(lì)、热力、燃气及水的生(shēng)产和供应业(yè)电力(lì) 。

　　正文

　　核心观点(diǎn)：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同(tóng)比增速(sù)降幅(fú)小幅收窄，但依(yī)然处于探底爬坡过(guò)程中(zhōng)。从决(jué)定企(qǐ)业利润的量、价、成本三(sān)因素框(kuāng)架看，我们认为，此轮工业企业(yè)利(lì)润增(zēng)速由(yóu)正(zhèng)转负的原因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业利润累计增速的下探幅度之深和持续时间(jiān)之长(zhǎng)是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润由正转负(fù)；（2）主动去库存(cún)时间(jiān)偏长以及(jí)费用率偏高严重制(zhì)约(yuē)工业企业利润爬坡速度。

　　与上个月相比(bǐ)，39个主要细分行(xíng)业中，有(yǒu)26个行业的营业利(lì)润(rùn)累计(jì)增速出(chū)现回升，其他13个行业的营业利润累(lèi)计增速均出现回落，其中回落幅度较(jiào)大(dà)的行业(yè)主要是农副食品加工、煤炭开采和(hé)洗(xǐ)选、有色(sè)金属矿采选、造纸及纸制品、 纺(fǎng)织(zhī)服装、服(fú)饰(shì)等(děng)行业，回升幅度较大(dà)的行业主要是(shì)机械和设备修(xiū)理(lǐ)、汽(qì)车制造、通用设备(bèi)制造、橡胶和塑料制品等行(xíng)业。

　　具体来看：

　　与去年(nián)同(tóng)期相比，工业企业经营绩效的增长压(yā)力依然较大，与3月份相比，产成(chéng)品存(cún)货周转天数和应收账款平均(jūn)回收(shōu)期进一步增加。

　　数据显示(shì)，规模以上工业企业累计每(měi)百元营业收入中(zhōng)的(de)成本为85.18元（3月(yuè)为85.04元），同比增加0.88元(yuán)（环比(bǐ)增加0.09元）。产成品存货周(zhōu)转天数(shù)为(wèi)20.80天（3月为(wèi)20.60天），同比增加1.80天（环比增(zēng)加0.14天）；应收账款平(píng)均回收(shōu)期为63.10天(tiān)（3月为(wèi)61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环(huán)比增(zēng)加0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型来看(kàn)，外商及港澳台(tái)商和私营企业利润累计同比降幅(fú)出现收窄，国有工业企业和股份制(zhì)企业利润累计同比降幅(fú)进一步(bù)扩(kuò)大。

　　其(qí)中4月国有工业(yè)企业利(lì)润(rùn)累(lèi)计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及(jí)港澳台商利(lì)润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期(qī)-16.2％），私(sī)营企业(yè)和股(gǔ)份制企业(yè)同比(bǐ)增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年(nián)同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的(de)利润增速表现较好，石油(yóu)和天然气开采等其他行业的利润(rùn)增(zēng)速降幅依然(rán)较大。

　　数据显示(shì)，非(fēi)金属矿采选、有色金(jīn)属(shǔ)矿采(cǎi)选(xuǎn)的增速(sù)依(yī)然为正(zhèng)，分别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气开(kāi)采、煤炭(tàn)开采和洗选、黑色(sè)金属(shǔ)矿采选业(yè)、废(fèi)物(wù)资(zī)源综(zōng)合(hé)利用的(de)增速为负，分别(bié)收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工(gōng)业和装备(bèi)制造业的利(lì)润(rùn)增速(sù)出现(xiàn)明(míng)显分化。中(zhōng)游(yóu)原材料加工业(yè)的(de)利润增速均为负，尽管(guǎn)与(yǔ)上个月相比(bǐ)，利润增速跌幅普(pǔ)遍收窄(zhǎi)，但(dàn)依然是整体工业企业(yè)利润增速的反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数主(zhǔ)要拖累。中(zhōng)游装备制造业利润增(zēng)速回升幅度较大，成为(wèi)整(zhěng)体工业(yè)企业利润增速的主要拉动项。其中(zhōng)通用设备制造、铁路船(chuán)舶航空航天(tiān)、电气(qì)机械(xiè)及器材制造、仪器仪表制造增(zēng)幅延续上(shàng)个(gè)月亮(liàng)眼趋势(shì)，得益于国内(nèi)汽车销售量的提升(shēng)和(hé)汽车(chē)产业链出(chū)口强劲(jìn)，汽车制造业的利润(rùn)增速降幅(fú)由负转(zhuǎn)正，此外叠(dié)加去年同期基(jī)数较低，汽车(chē)制造(zào)业当(dāng)月(yuè)利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学(xué)原料化(huà)学制品(pǐn)跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属(shǔ)冶(yě)炼(liàn)加(jiā)工、专用设备制(zhì)造、石油煤炭及(jí)燃(rán)料加工、非(fēi)金属矿物制(zhì)品、黑色金(jīn)属(shǔ)冶(yě)炼加工、化学纤维制(zhì)造、金属制品、计算机(jī)通(tōng)信和电子设备跌(diē)幅收窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造、通用设(shè)备(bèi)制(zhì)造、铁路船舶航空航天、电气(qì)机械及器材制(zhì)造增幅(fú)依旧(jiù)为正，并且(qiě)增速出现明显回(huí)升，分别(bié)录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的是，汽(qì)车(chē)制造增(zēng)幅由(yóu)负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外(wài)部需求同时走弱的情况下，下游(yóu)行(xíng)业内(nèi)部的利润增速反弹乏力，文教工美体育娱乐(lè)用品、食品制造、纺织业(yè)、家具制造等多个行业的利润增(zēng)速跌幅放缓，但依然为(wèi)负；农(nóng)副(fù)食品加工(gōng)、纺织服装、服饰等(děng)多个行业的利润跌(diē)幅继续扩大(dà)。往(wǎng)后看，价格(gé)水平、内(nèi)部需求(qiú)、外部需求转好速(sù)度较慢，这也意味着下游(yóu)行业的利润(rùn)增速向(xiàng)上(shàng)爬坡的(de)节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺(fǎng)织服装、服饰、皮毛(máo)羽和(hé)制鞋(xié)、造纸及纸制品和医药制造跌幅扩大(dà)，分(fēn)别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体(tǐ)育(yù)娱乐用品(pǐn)、食(shí)品制造、纺织业、家具(jù)制造和印刷和记录媒(méi)介利润降幅(fú)放(fàng)缓(huǎn)，但持续维持低位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速略有回(huí)落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润增速保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事业中的机械和(hé)设备修理、电力热(rè)力利润(rùn)增速相对较高(gāo)，燃气生产和(hé)供应利(lì)润(rùn)增速降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。其中机械和设备修(xiū)理利润累计增速(sù)上升幅度较大，4月收录(lù)235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热力利润累计(jì)同(tóng)比(bǐ)增速(sù)收(shōu)窄(zhǎi)，但(dàn)仍(réng)然保持高速(sù)增长，4月收录(lù)47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供(gōng)应增幅(fú)略有上升，收(shōu)录5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃(rán)气生产和(hé)供应降幅收(shōu)窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而(ér)言，与上个月相比(bǐ)，4月份公布的工业企(qǐ)业利(lì)润数(shù)据(jù)已表现出明显(xiǎn)的(de)探底爬(pá)坡(pō)信号：一，营(yíng)业利(lì)润累计(jì)增(zēng)速爬升的行(xíng)业进一步增多(duō)；二，营业收入增速(sù)由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)，营业利(lì)润(rùn)增速(sù)降幅(fú)收窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看，中(zhōng)游装备制造业有望继续成(chéng)为拉动工(gōng)业企业利润增速回升的主要拉动力(lì)。汽车制(zhì)造、 铁(tiě)路、船舶、航(háng)空航(háng)天和其他运(yùn)输设备制造业 、通用(yòng)设备制造业、电气机械及器(qì)材制造业、仪器仪表(biǎo)制(zhì)造业、文教、工美(měi)、体育和娱(yú)乐用品制造业(yè)、橡胶(jiāo)和(hé)塑(sù)料制(zhì)品业(yè)、电力、热力、燃气(qì)及水的生(shēng)产和供应业(yè) 。

　　正如我们在《今年工业(yè)企业利润增速能(néng)否(fǒu)转正？》中所言，当前正处于第6次(cì)工业企业利润探(tàn)底(dǐ)阶段（从2000年(nián)开(kāi)始计算），如果(guǒ)按最近两次探底(dǐ)历(lì)史来演绎的话(huà)，至(zhì)少(shǎo)还要在负值区间爬坡7-8个月左右的(de)时间，预计工业企业利(lì)润(rùn)增速转(zhuǎn)正最早也需等到四季度(dù)。目前我(wǒ)国仍(réng)面临内需增长缓慢和(hé)外需疲弱(ruò)的“弱复(fù)苏”阶段，这(zhè)直接导致企业的产能利用率持续下滑。此外，叠加营业成(chéng)本(běn)高(gāo)居不下导(dǎo)致的(de)内部压力，本轮(lún)工业(yè)企业利润增速反弹(dàn)速度大概(gài)率(lǜ)较为缓(huǎn)慢(màn)。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内(nèi)需恢复力度低于(yú)预期。

　　以(yǐ)上内(nèi)容来自于2023年5月27日的《中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业利润增速明显回升(shēng)——2023年(nián)4月工(gōng)业(yè)企业利(lì)润分析》报告，报告(gào)作(zuò)者张(zhāng)静静、张一(yī)平，联系人罗丹

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