5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例配售(shòu)。这(zhè)则小公告体现出市场对这一“中特估(gū)”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期(qī)围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场关注度非常(cháng)高，5月(yuè)15日首批(pī)3只央企回报ETF发行(xíng)，更成冰箱1到5哪个最冷，冰箱1最冷还是5最冷为这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际(jì)上，早在去年底及今年(nián)一季(jì)度(dù)，一些基金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦点问题。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国(guó)央企主题基金发行(xíng)，市场(chǎng)对此充满期(qī)待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央企(qǐ)科技(jì)引领(lǐng)、央(yāng)企(qǐ)现代能源等ETF也(yě)将获批发(fā)行，更有(yǒu)扎堆上(shàng)报的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化(huà)因素的，近期银(yín)行股大涨的一(yī)个(gè)催化因素就是积(jī)极(jí)推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申报(bào)发(fā)行，我认为确实(shí)会成(chéng)为引爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都(dōu)在(zài)向(xiàng)好，下半年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章(zhāng)恒更是(shì)表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振建就表(biǎo)示，近期密集申报的国(guó)央企主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东(dōng)回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更好支持央国企(qǐ)的(de)估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情进(jìn)一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡(dàn)，近期多只国央企主题基金申报(bào)和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量(liàng)资(zī)金，有望推动进(jìn)一步(bù)上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积(jī)极(jí)布(bù)局央(yāng)国企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)，一方面是因(yīn)为新一轮(lún)深化国企改(gǎi)革的(de)大幕(mù)将(jiāng)拉(lā)开，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企(qǐ)上市公司的投资(zī)价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题(tí)的基金(jīn)将为投(tóu)资者提(tí)供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投资(zī)。另一方(fāng)面是落实公募基金行业高(gāo)质量发(fā)展的要求，引导更多资金参(cān)与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济(jì)和国家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来(lái)央(yāng)企ETF的(de)发行(xíng)将为(wèi)央企相(xiāng)关(guān)标的和板块带来增量资(zī)金，提升交易活跃度(dù)，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能(néng)成为两大明显的(de)主线(xiàn)，而新能(néng)源等前(qián)期(qī)热门(mén)赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工(gōng)，这三大行业主要(yào)是央(yāng)企(qǐ)或地方(fāng)国资(zī)所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在今年会有(yǒu)重大的(de)向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市(shì)场成交量(liàng)的放大，盈利大幅(fú)增长等。同(tóng)时，随着国(guó)有企业改革(gé)的推进，大概率(lǜ)这(zhè)些(xiē)企业会进入一(yī)个提质(冰箱1到5哪个最冷，冰箱1最冷还是5最冷zhì)增效、释放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是非常基(jī)本面的，和他(tā)过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这(zhè)波中特(tè)估的投资机(jī)会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估的投资机会，判断中特(tè)估的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是今年以数字(zì)经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益(yì)率极(jí)高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二(èr)阶段是未(wèi)来(lái)两年，在主题性机(jī)会消散以后，基(jī)于顶层设计对国央经营管理价(jià)值导向变(biàn)化(huà)，我们判断(duàn)经(jīng)营成(chéng)果随之改变是(shì)一个慢变(biàn)量(liàng)，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司(sī)经营层面可能发生(shēng)显著正(zhèng)向变(biàn)化(huà)的个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金(jīn)在行动(dòng)。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前(qián)十大重(zhòng)仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型(xíng)基金持有股票市(shì)值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在偏(piān)股主动型基金的(de)持仓中(zhōng)，占比明显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年(nián)末股(gǔ)票(piào)总市值比例，一季度(dù)超过30％的(de)偏股主动型基金(jīn)主动(dòng)加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年(nián)末不持(chí)有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度(dù)买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券数据统计也(yě)显示(shì)，一季度主动偏(piān)股型(xíng)公募(mù)基(jī)金(jīn)对(duì)港股央国企的持股市值比(bǐ)重达(dá)到(dào)2019年以来的新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港(gǎng)股持股总市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估值(zhí)体系，正(zhèng)深(shēn)刻影响基(jī)金公司的投(tóu)研，落实(shí)到日(rì)常的投研流程和实践之中，不少基(jī)金公司(sī)在(zài)加大(dà)投研力量(liàng)，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙就介(jiè)绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究(jiū)员过去对国央企的固定思维，需要实(shí)地考察(chá)国央企，并且(qiě)需要利(lì)用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精(jīng)力去(qù)进行(xíng)跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业(yè)的所有国央企(qǐ)构(gòu)建专门的股票库(kù)，并(bìng)进行(xíng)长期(qī)跟踪，包括考察(chá)其实地调(diào)研的的成(chéng)果，了(le)解国央(yāng)企经营思路和财务导(dǎo)向的变(biàn)化(huà)，结合行(xíng)业趋势和特征，寻(xún)找价值洼地(dì)，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈(tán)到“认识”上的(de)重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市(shì)场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体(tǐ)持续(xù)发展能力等(děng)方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和发(fā)展阶段特(tè)征，“中特(tè)估”应该是在(zài)此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是简单套(tào)用国外的(de)传统估(gū)值模型。

　　“中特估(gū)是一种新(xīn)的(de)提(tí)法，但是这个(gè)概念(niàn)所涉及到的行(xíng)业(yè)和公司，一直在(zài)发生的(de)变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直(zhí)非常关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多个领域(yù)，因此(cǐ)也(yě)是一定能够抓(zhuā)住中特估这(zhè)波行情的机会的。同时(shí)，随着时局的变化，也在(zài)增加相关行业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积极(jí)践(jiàn)行中国特(tè)色的估(gū)值体系是资本市场使命，投(tóu)资者需要(yào)学习领(lǐng)会并针对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应现实(shí)的(de)需要。明(míng)确该体(tǐ)系的框架是第(dì)一位的工作，合理设置(zhì)指标(biāo)也非常重(zhòng)要(yào)，投资者的认可和实施是最终该体系能否(fǒu)具备长期价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可(kě)是基本的常识(shí)，不可误(wù)判。

　　体现社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国(guó)企是国民(mín)经济的(de)支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展要符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体(tǐ)系之(zhī)中，也引发(fā)市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央(yāng)企的估(gū)值方式(shì)要充分体现企业的社(shè)会(huì)价值与(yǔ)国(guó)家战略价值，目前已经形成了初步(bù)的(de)企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业(yè)承担社会价值、符合国家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)的(de)价(jià)值？首要(yào)任务就构建(jiàn)中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从(cóng)以私人股东权(quán)益(yì)出(chū)发，现(xiàn)金流折现为主要方法(fǎ)的单一(yī)价值估值体(tǐ)系(xì)，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体价(jià)值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委(wěi)指导国内团队对(duì)于中国特色ESG披露(lù)与评(píng)价体系不断探索(suǒ)，结(jié)合国际通用规则(zé)，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业(yè)社会价值评价体系，其中(zhōng)包括《企(qǐ)业ESG披露(lù)指(zhǐ)南(nán)》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估(gū)”应(yīng)该(gāi)是注重(zhòng)企(qǐ)业(yè)价(jià)值的可(kě)持续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对(duì)企业(yè)稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的(de)现金(jīn)流、持续(xù)增长的(de)盈利(lì)、科技(jì)创新对(duì)提(tí)升企(qǐ)业内在价值(zhí)的积极作用(yòng)，这(zhè)样有(yǒu)利于提高(gāo)估(gū)值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务(wù)工作(zuò)中(zhōng)，都有成熟(shú)的量化(huà)指标可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收益率(lǜ)、营业(yè)现金(jīn)比率、资产负(fù)债率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李欣更细致分析在估(gū)值思(sī)维、估值结论(lùn)、估值判断(duàn)上(shàng)有变(biàn)化，尤(yóu)其是估值的方(fāng)法和指标上(shàng)，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以(yǐ)及在(zài)纵向(xiàng)和横向上的(de)研究(jiū)，强调(diào)政策(cè)优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力(lì)和可(kě)持(chí)续(xù)发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关系。这(zhè)些因素在对估(gū)值结论和判断的影响上，也使得中国特(tè)色的估值体系与(yǔ)传统的(de)估值体系有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维(wéi)的变化，还有估值(zhí)结(jié)论和估值判断的(de)变(biàn)化，都(dōu)是为了更(gèng)好地(dì)适应(yīng)中国的市(shì)场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行(xíng)探索，目前尚没有(yǒu)公(gōng)认的(de)指标可以使用。

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