《基金(jīn)经理(lǐ)投资(zī)笔(bǐ)记》宏观策(cè)略系列

　　把脉(mài)经济周期拐点 实现财富(fù)管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信基金首席经济(jì)学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创(chuàng)金(jīn)合信基金基金(jīn)经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上(shàng)期(qī)分享中（查看原文），我们(men)提出了5月是乱(luàn)花渐欲迷(mí)人眼，一个大的背景(jǐng)是市场(chǎng)进入了战略相持阶段，进(jìn)攻和防(fáng)守的理由都(dōu)不是(shì)非(fēi)常清晰。周末中央发布(bù)长(zhǎng)期的产(chǎn)业政策，基调是(shì)清(qīng)晰的，但那(nà)是诗和(hé)远方，是战略性(xìng)的布局，很多投资者更喜欢战术性(xìng)的机会。伯(bó)克希尔哈(hā)撒韦年度股(gǔ)东(dōng)大会在巴(bā)菲特的老家奥巴哈举行，吸引了(le)全(quán)球(qiú)投(tóu)资者的目光(guāng)，投(tóu)资者总希望可以从中寻找到(dào)投资的秘诀，价值(zhí)投资的(de)道虽相同，但法(fǎ)、术、器是各异(yì)的。不(bù)仅如此，伯(bó)克希尔决策(cè)者对宏观环境的担忧，对数(shù)字技术的(de)批判，很多与会者收(shōu)获(huò)的可能不是清(qīng)晰(xī)的(de)思路(lù)，而是在迷宫中又(yòu)多走了一(yī)圈。

　　一、市场(chǎng)陷入僵(jiāng)持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五穷、六(liù)绝、七翻身(shēn)”的说法，谨(jǐn)慎的A股投(tóu)资者也(yě)开(kāi)始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据惯例，银行(xíng)保(bǎo)险等利好兑现后往往是市场开始调整的开始(shǐ)。A股投资历来是有(yǒu)季节性的，但这(zhè)未(wèi)必是历史的铁律，比如2022年5月市场在新(xīn)的(de)政策(cè)基调下开始(shǐ)全面(miàn)大反攻。我(wǒ)们需要因时而变，投资者需(xū)要考虑到当前(qián)的市场背(bèi)景已经和之前(qián)有很大的(de)不(bù)同。当前市场进入(rù)战略僵持阶段的(de)一个重要(yào)理(lǐ)由是除(chú)了逻辑推演，很多(duō)重要问题很难(nán)用(yòng)清晰的事实(shí)来验证(zhèng)。谨(jǐn)慎的投(tóu)资者往往是见好就(jiù)收或者(zhě)谋定而后动，因此才(cái)有了上述(shù)的(de)猜测。

　　市场不清楚的地(dì)方在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提前交易了政策的方向，而且今年(nián)国内的(de)政策本身也不是(shì)大开(kāi)大(dà)合(hé)。新出台(tái)的政策更多地在(zài)落实(shí)上，较少新(xīn)的提法。

　　第(dì)二，从外部(bù)看(kàn)，美(měi)联储依然在通胀、就业数据(jù)、金融数(shù)据和增长数据(jù)传递的混乱信息(xī)中纠结。

　　第(dì)三，从投资(zī)主线看，数字经济和中特估依(yī)然既有政策、也有业(yè)绩或者有未(wèi)来预(yù)期的(de)业绩改善，但(dàn)短期游戏(xì)、传媒(méi)、中特估与(yǔ)其他板块分化较为极致，也是不争的事(shì)实。除了(le)这两条主(zhǔ)线外，金融、消(xiāo)费和公用(yòng)事业有反弹(dàn)，但难以(yǐ)成为持续的配置(zhì)主题(tí)，新能(néng)源(yuán)崩坏(huài)的筹码预(yù)期也决定了反弹的脆弱(ruò)性。

　　第四(sì)，从交(jiāo)易行为看，投资者(zhě)并未形成一致(zhì)预期。随着一(yī)季报的披(pī)露，市(shì)场阶段性发挥了(le)对(duì)盈(yíng)利现实的(de)定价效率(lǜ)。具(jù)体(tǐ)表(biǎo)现为，业绩出(chū)现一定修复和表现有韧性的金融(róng)、中药、电力(lì)、中特(tè)估主(zhǔ)题以及TMT中的游戏传媒等表(biǎo)现较好，家(jiā)电此前也有一定表现。不(bù)过，随着(zhe)业(yè)绩的公(gōng)布(bù)反(fǎn)而出现了一(yī)定的买预期(qī)卖现实的(de)操作。当(dāng)然(rán)，相对而言市场也有定价(jià)效率不稳定的一面，同(tóng)样(yàng)是业绩修复或有韧性的农林牧渔、新能源和消费板块，整体表现(xiàn)则一般。

　　二(èr)、市场僵持的原因(yīn)：一(yī)季报显(xiǎn)示(shì随性是什么意思，女人随性是什么意思)企业盈利仍在磨底(dǐ)阶段(duàn)

　　短期(qī)市场的(de)核心矛盾在于缺乏特别(bié)明显的亮(liàng)点，TMT主线前期超额收益过于显(xiǎn)著(zhù)，目(mù)前除了游戏、传媒一枝独(dú)秀(xiù)外，其他TMT细(xì)分领域阶(jiē)段(duàn)性有所回调(diào)。中特估相关的(de)基建、银行、石(shí)油、出版等板块盈利有支撑、估值(zhí)也较(jiào)低，因此在(zài)最(zuì)近市(shì)场调整的时候整体表现较好。在(zài)这两条我们看好(hǎo)的全年主线之外，市场部(bù)分定价了一季报行(xíng)情，但核(hé)心问题在于当前盈利仍处在磨(mó)底阶(jiē)段(duàn)。扣除金融(róng)和两桶油，A股(gǔ)的盈利还在下滑，这(zhè)意味(wèi)着短期盈利(lì)很难撑(chēng)起A股系统性的行情。所以，我(wǒ)们看到这两条主线之外其(qí)他业(yè)绩尚(shàng)可的(de)板块(kuài)，整体反弹的幅度都相对(duì)有限(xiàn)。消费的盈利有一定的修复，而(ér)市场由于前(qián)期的悲(bēi)观情(qíng)绪尚未对其定价，这可能蕴(yùn)含阶段性交易机会。

　　三、战(zhàn)略性布局是清晰而明确的：政策(cè)关注产业(yè)升级和人(rén)的问题

　　近期国内(nèi)也处于(yú)一个会(huì)议密(mì)集召(zhào)开的阶段，政(zhèng)治(zhì)局会议(yì)、中央财经委(wěi)会议和国常会相继召开。决策层(céng)对于当前(qián)经(jīng)济(jì)复苏动力不足(zú)、复苏势头不稳的问题，有着清(qīng)醒(xǐng)的认(rèn)识，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但(dàn)同时(shí)也明确不会再走老路——不会通过低水平的债务扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚(jù)焦实(shí)体经济的(de)产(chǎn)业升级(jí)，推进产业智(zhì)能化、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现(xiàn)代产业(yè)体系下的融合发展

　　这次财经委会(huì)议(yì)的一(yī)个新(xīn)提法是“坚(jiān)持三次产业融合发(fā)展，避免割裂对立；坚持推动(dòng)传(chuán)统(tǒng)产(chǎn)业转(zhuǎn)型(xíng)升级，不能当成‘低端产业(yè)’简单退出”，这个提法很重(zhòng)要。我们去年底强调(diào)接下来一段时间的(de)政策需要强调均衡性(xìng)和系(xì)统性，才能形成经济发展的合力。卡脖子(zi)的领域要重点支持和(hé)发展，但(dàn)是经济的运行是一个完整的(de)系统，生(shēng)产和消费(fèi)、实体(tǐ)经济和金融支(zhī)撑、高科(kē)技领域和低技(jì)术领域、融资-设计(jì)-制造—物流-销售-服(fú)务等各方面需(xū)要协调发展，大家的信心慢(màn)慢(màn)恢复、收入(rù)慢慢恢复(fù)，才能够真正把需求拉动起来。不能够(gòu)孤(gū)立、片(piàn)面地理(lǐ)解和执行政策，毕竟即(jí)使是芯片这么最高科技的领域(yù)，它(tā)的下游需求也主要来自消(xiāo)费电子产品中的手机(jī)、汽车、智能家居(jū)等(děng)等，没有需求的(de)拉动，产业的发展就缺乏良性(xìng)循环的基础。

　　高质量(liàng)的人才红(hóng)利(lì)

　　另外，最近政策(cè)讨论的一个重点是(shì)人，作为投资生产拉动核心的企业家、作(zuò)为(wèi)人力资源重点的人才、承(chéng)载民族未来的新生人口(kǒu)、需要关注的老龄人口。当前中国的(de)发展逐(zhú)渐从资本(běn)和劳动(dòng)要素拉动转向人(rén)力(lì)资源拉动，技术创(chuàng)新成为能否突破内(nèi)外部(bù)约束的关键(jiàn)。技术创新能力取(qǔ)决于制(zhì)度保障(zhàng)下的主(zhǔ)观能动性(xìng)，在(zài)经历了过(guò)去(qù)几年的(de)非常态之后，在内外部不确定性(xìng)的制(zhì)约下，如何让当前每个主体充满信(xìn)心、充(chōng)满(mǎn)主观(guān)能(néng)动性，是政策的重心(xīn)。以人工智(zhì)能为代表(biǎo)的数字(zì)经济大发展，有可能能(néng)够帮助我们适当缩小国际竞争中人力资(zī)源的差距，这需要从一(yī)个随性是什么意思，女人随性是什么意思更(gèng)高(gāo)的角(jiǎo)度(dù)理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云(yún)飞渡仍(réng)从容(róng)：乱(luàn)战之后的(de)投资路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶段(duàn)的乱战。接下来(lái)的(de)政策力度和效果有多(duō)大、盈利能否实(shí)质性的(de)反(fǎn)弹(dàn)、经济(jì)复苏的斜率是(shì)否面临趋缓(huǎn)的(de)压力(lì)、海外的潜在(zài)风险到底有(yǒu)多(duō)大、美联储(chǔ)到底下一(yī)步(bù)面(miàn)临的是(shì)什么样(yàng)的经济形势(shì)等，投资(zī)者希望渐次判断上述(shù)一(yī)系列的重要问(wèn)题(tí)的程度(dù)，并据此进行(xíng)布局。

　　从(cóng)这个意(yì)义上讲，5月(yuè)交易(yì)机会可能更均衡、但也更脆弱，当前(qián)可(kě)能(néng)是一个布局的好阶段，而未必会是收(shōu)获(huò)的阶(jiē)段。投资者需要多一点(diǎn)耐心(xīn)，风浪越大，下一(yī)次(cì)的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从(cóng)容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次(cì)股东大会上看到价(jià)值投资者很重(zhòng)要的一个特质，即我们提(tí)倡(chàng)的“道”。市(shì)场的(de)乱(luàn)是暂时的，随着事实的清晰，投(tóu)资路(lù)径(jìng)也将会(huì)非常明(míng)确(què)。这个路径，我们(men)从产业视角做了一下梳理(lǐ)，供(gōng)投资者参考。

　　具体而言：投(tóu)资的上限是产业现(xiàn)代(dài)化，科(kē)技自主可用，数字化(huà)、高端化与智能化是明(míng)确的诗(shī)与远(yuǎn)方，需(xū)要进行战略布(bù)局。投资的下限是避免系统性的风险，在现代化的(de)产(chǎn)业转型中，当前蕴藏风险(xiǎn)和未来跟不上历史步伐的产业是不(bù)能进行战略布局的。投资的中间(jiān)状态(tài)是周期与消费行业，是(shì)战术(shù)性的(de)布局。

　　产业视角下的投(tóu)资路线(xiàn)图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创(chuàng)金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家，投委会委员兼(jiān)秘书(shū)长，宏(hóng)观策略配(pèi)置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南(nán)开大学经(jīng)济(jì)学博士，清(qīng)华大(dà)学管理科学与工程博士(shì)后(hòu)。学术研究与(yǔ)教学以及(jí)宏观经济走势、金融产品分析(xī)等实务领域经验丰富、成(chéng)果(guǒ)卓(zhuó)著。从业23年以来(lái)，一直致力于在周期波(bō)动的框架内运(yùn)用财(cái)政(zhèng)的视角解构宏观经济的运(yùn)行，将中国经济看(kàn)作一份资产，通过资本资产定价的方(fāng)式来确定其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水星博(bó)士，创金合信(xìn)基金经理、首席宏观分析师，2022年2月(yuè)加入创金(jīn)合信基金。此前履职博时基金(jīn)，负责宏观策略、宏观政策、大类(lèi)资产配置(zhì)与择(zé)时研究。武(wǔ)汉大(dà)学(xué)学士，上海财经大(dà)学经(jīng)济学硕士(shì)、博士，中国社(shè)科院经济学博士后(hòu)，学(xué)术论文(wén)多(duō)发(fā)表于国际SSCI英文核心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 随性是什么意思，女人随性是什么意思