行业红利(lì)时(shí)代(dài)已过 精耕细作成共识

　　从公募基(jī)金对房地(dì)产的配置看，2019年末，公募所持有的房地产行业标的市值约1188亿元(yuán)，占其所(suǒ)持(chí)股(gǔ)票市(shì)值(zhí)的4.66％左右；2020年市场表现(xiàn)出色(sè)，但公(gōng)募所持(chí)房地产公(gōng)司(sī)市值在股票资产中(zhōng)的占比却断崖式下(xià)跌至1.85％；2021年，这一数值更是进(jìn)一步降至1.56％。

　　不过2022年(nián)终于出现了三年(nián)来的首(shǒu)次回升，年底这(zhè)一数值从(cóng)1.56％升至1.65％。与此(cǐ)同时(shí)，公募对房地产行业(yè)的持(chí)股(gǔ)比(bǐ)例(lì)也同步(bù)回升(shēng)，从(cóng)2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头似(shì)乎在(zài)今年一(yī)季度得以延续。数据统(tǒng)计显示，公募重仓(cāng)持有房地产板块一(yī)季(jì)度(dù)市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度(dù)提升6.71％。持仓(cāng)市值前(qián)五个股分别为保利(lì)发展、招商(shāng)蛇(shé)口、万科A、华发股份、滨江集团，持仓市值(zhí)占板块比重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发现，公募(mù)对(duì)于房(fáng)地产的投(tóu)资愈发有集(jí)中(zhōng)于龙头(tóu)的趋势(shì)。Wind显示，在公募基金一季报汇总的重仓股中，房(fáng)地产板块排名最高的是(shì)保利发展，在基金重仓第33位。排名第二的是招商蛇口，排(pái)在第(dì)78位。而老牌(pái)龙头股(gǔ)万科A排在(zài)第(dì)96位(wèi)。对比去年四(sì)季(jì)报，变(biàn)化之处首先在于几只房地产龙(lóng)头股(gǔ)从(cóng)排位上看均(jūn)有退步，尤(yóu)其是万科最为明显；其(qí)次是金地集(jí)团退出百大之列。但考虑(lǜ)到房地(dì)产是复苏链上最后一环(huán)，且(qiě)首季并(bìng)非行业销售旺季，其传(chuán)导到二(èr)级市场乃至(zhì)机构持仓上(shàng)还(hái)需要时间周期。

　　形(xíng)成(chéng)共识的是，经济圈(quān)判断房(fáng)地产已经进入大分(fēn)化时代，一(yī)二(èr)线(xiàn)城市好于三四线城(chéng)市。而映射到二级市场投资(zī)上，配置房地产行业轻松(sōng)收获行业(yè)贝塔的红利期(qī)一去不返了。“如果按照产业周期来(lái)分类，包括房(fáng)地产等几(jǐ)类(lèi)行业在(zài)盖特纳曲线里属于成熟期(qī)或者衰退期的行业，传统认知上没有什么投资机会的。但在这几年特殊的行情里(lǐ)包括煤炭、电(diàn)解铝(lǚ)等类似的行业也(yě)出现(xiàn)了(le)一些机会(huì)，背后的逻辑是供给侧发生了更大的变化。”一不愿具名(míng)的(de)上海公募(mù)基金经(jīng)理指出。

　　不过也(yě)有公募(mù)人士持谨慎(shèn)乐观态(tài)度：“行业前几年(nián)17亿～18亿平方米的年销售面(miàn)积很难(nán)再出现了，2022年光是居民存款数量增加了15万亿元。中国(guó)存(cún)量有400亿平方(fāng)米建筑面积，考(kǎo)虑存量(liàng)地产的(de)更新，也(yě)有近10亿(yì)平方米。需求端还需要有一定的政策出来去刺激购房(fáng)。”

　　宝(bǎo)盈基金房(fáng)地产研究员吕功绩也(yě)指(zhǐ)出：“时至(zhì)今日(rì)，无论从城(chéng)镇(zhèn)化(huà)的进程，还是(shì)人(rén)均住房面积（接近30平/人），我国(guó)均已告(gào)别(bié)住房短缺(quē)时代，而目前居民的杠杆率(lǜ)和(hé)房价收入也不(bù)支撑(chēng)每年18万亿元(yuán)的销售(shòu)额，以及过快上(shàng)行的房(fáng)价，因而行业(yè)高增的时(shí)代已经过(guò)去，未来(lái)行业(yè)的需求或将回落，在此过程(chéng)中，伴随着地产的高杠杆属性(xìng)，就很容易出(chū)现信(xìn)用风险(xiǎn)问题（类似2022年的民(mín)营(yíng)地产爆(bào)雷(léi)），行业进入到供给侧(cè)出清的过(guò)程。这个过(guò)程(chéng)中(zhōng)，综合(hé)竞争力强的公司就能够通过大鱼吃小鱼的方式(shì)，获得(dé)市占率的提(tí)升(shēng)。当行业需求见(jiàn)顶(dǐng)回落时，行业的(de)贝塔已经过去了，但(dàn)不代表没有投资(zī)机会，机会在于城(chéng)市、位置(zhì)、产品的阿尔法，而对应到股票投资，就是强竞争力公司的阿尔法。”

　　或许(xǔ)也是基于这样的认识(shí)转变，精耕细作(zuò)个(gè)股(gǔ)成为公募乃至整(zhěng)体机构的务实之(zhī)举。

　　机构(gòu)配置房地产(chǎn)“风物(wù)长宜放眼量”

　　头部央(yāng)国企、优质区(qū)域(yù)性标(biāo)的(de)成香饽饽

　　5月以来，房(fáng)地产板块个(gè)股多(duō)出现小幅上涨(zhǎng)，截至(zhì)5月10日收盘(pán)，中(zhōng)信房地产指数本月涨幅约为2％。从具体的个股来(lái)看，《红周刊》利(lì)用Wind统计申万房地产板(bǎn)块个股，在纳入(rù)统计的124只房地产类标的(de)股中(zhōng)，本月以来(lái)实现(xiàn)股价上涨的达到了81家(jiā)。

　　其中(zhōng)，上述时间段恰好排名前五的公司(sī)月内涨(zhǎng)幅超过(guò)了10％，它(tā)们分(fēn)别(bié)是上实发(fā)展、浦东金桥、*ST泛海、华(huá)夏幸福、荣(róng)安地产。排(pái)名第一的上实发展，五一假期归来后(hòu)日成交量(liàng)明显(xiǎn)放(fàng)大，4日、5日连续两个交易日(rì)收出涨(zhǎng)停。从该股的基本(běn)面来看，上实发展的主营业务为房地产开发与经营。公司的主(zhǔ)要产品及服务为房(fáng)地产销(xiāo)售、房地产租(zū)赁、物(wù)业管理(lǐ)服务、工程项目、酒店经营。从业(yè)绩数据来看，2022年，其实现营业收入(rù)52.48亿元，比上(shàng)期减少47.85％，归(guī)母净利润1.23亿元(yuán)，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实(shí)现营业总收入27.87亿元，同(tóng)比增长183.02％；归母净(jìng)利(lì)润2.86亿元(yuán)，同比扭亏。

　　不过(guò)从十大流通股(gǔ)股(gǔ)东来(lái)看，各类机构都有对其布局的例子。以3月31日时的首季(jì)十大(dà)流通股股东来(lái)看(kàn)， 具体(tǐ)包(bāo)括公募(mù)的上银基金、私募的迎水文龙、中央(yāng)汇金、长城资产管(guǎn)理公司等都跻身前十的行列。

　　巧合的(de)是(shì)，涨(zhǎng)幅暂时排名(míng)第二(èr)的浦东(dōng)金(jīn)桥也是上(shàng)海本(běn)地(dì)房(fáng)企，其第一季度的收(shōu)入利润(rùn)规模大幅度(dù)复苏。究其(qí)原因，一(yī)方面(miàn)是该公司(sī)后疫情时(shí)代出租(zū)率(lǜ)复(fù)苏(sū)至近年来最高(gāo)，另一(yī)方面则(zé)是公(gōng)司拿地结算持续性向好(hǎo)，从数字上(shàng)看，一季度(dù)新增虹口(kǒu)135、138住(zhù)宅地块，总(zǒng)建筑面积约54万平方米。

　　在这样(yàng)的业绩(jì)势头(tóu)向好背景下，自然也(yě)吸(xī)引了知名机构在其(qí)中持续(xù)驻足。从第(dì)一(yī)季度(dù)十大流通股股东来看，知名私募高(gāo)毅(yì)邓(dèng)晓峰的两只产品(pǐn)依然在(zài)前十(shí)中，这(zhè)也是(shì)连(lián)续第(dì)三个季度他有的两(liǎng)只产(chǎn)品杀入前十。同时榜单中还有一支大名(míng)鼎鼎的QFII阿布扎(zhā)比投资局，其当季还小幅增加了持股。

　　除去上述(shù)两家上海区域(yù)性地(dì)产公(gōng)司外，荣安地产则是主要布局在深圳的地产公司，一季报交(jiāo)出的也是(shì)一份报喜的成绩单：首季公司(sī)实现营业收入51.85亿(yì)元(yuán)，同比增长35.51％。归属于上市公(gōng)司(sī)股东(dōng)的(de)净利(lì)润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态度来(lái)看，《红周刊》注意到两只公募指基(jī)首季新杀入(rù)十大流通(tōng)股(gǔ)股(gǔ)东行列。具(jù)体说来， 南方(fāng)中证(zhèng)全指(zhǐ)房地产ETF上榜排名第七位，富国中(zhōng)证指数1000增(zēng)强则排名第九(jiǔ)位，此外(wài)联袂出现的机构还有QFII高(gāo)盛国际和私募迎水(shuǐ)聚宝(bǎo)。

　　接受《红周刊》采访时，兴证全球基金相关人(rén)士分析：“经历过行业(yè)洗(xǐ)牌和兼并重组后，龙头的价值更为笃(dǔ)定(dìng)突出；从(cóng)拿地(dì)端看，2022年土地市场大幅降温(wēn)，优(yōu)质土地(dì)供给较多（券商测(cè)算对应潜在毛利率在25％以上，目前房企(qǐ)的(de)利润率仅20％），绝大(dà)多(duō)数房(fáng)企受限于信用(yòng)问题或(huò)者资金紧张没法拿地，龙(lóng)头房企趁机获取(qǔ)低成本(běn)土地(dì)，龙(lóng)头房(fáng)企的(de)拿地力(lì)度（拿地(dì)金额(é)/销售(shòu)金额(é)）基本(běn)在30％以上；从融资上(shàng)看(kàn)，龙头房(fáng)企杠杆率(lǜ)较低，净负债率基本在70％以下，而其他房企的净(jìng)负债率普遍都在100％以上，加杠(gāng)杆(gān)空间(jiān)有限，从(cóng)融资成本看(kàn)，龙头房企的融(róng)资成本不断下滑，基(jī)本在3％、4％左右；对(duì)应到2023年的(de)销售(shòu)，龙头房企明显跑赢行业(yè)，1～4月(yuè)百强(qiáng)房(fáng)企的销售额增(zēng)速为9％，而TOP14的销(xiāo)售额增速(sù)为29％。”

　　需要强调的是，在当前中(zhōng)特(tè)估的浪(làng)潮(cháo)下，央国企地(dì)产(chǎn)股或存在发展的大好(hǎo)机会。中(zhōng)信证券指出：“房地产行业的结构性机会依(yī)然存在，少(shǎo)部分(fēn)公司尤其(qí)是央企占据(jù)显著优势，其(qí)主要又体现为库存的优势。央企地产(chǎn)公司，现阶(jiē)段表(biǎo)现出(chū)较低的融资成本，优质的开(kāi)发(fā)资源和良好的不动(dòng)产资产运营能力的(de)多(duō)重竞争优(yōu)势。”

　　“即使没有(yǒu)中特估，国央企(qǐ)相较(jiào)于民(mín)营地产公司也(yě)是更(gèng)有优(yōu)势的。”吕功绩强调(diào)，“对于减值(zhí)、土地资源(yuán)债权债务关系等问(wèn)题，市(shì)场对民(mín)营房开企业的资产会(huì)有更多(duō)担忧(yōu)和质疑，所以在这一轮行业出清(qīng)的过程中，央(yāng)国企相(xiāng)较于民企来说(shuō)估值的(de)修复更明(míng)显。中特估的角(jiǎo)度(dù)从中长期的维度(dù)看，行(xíng)业(yè)的(de)逻(luó)辑(jí)在于集中度提升(shēng)后，行业进入高质量发展阶段，具(jù)备较快速发展阶(jiē)段(duàn)更稳定且可(kě)预期(qī)的盈(yíng)利和现金流(liú)创造能(néng)力，以此带来估值中枢的(de)提(tí)升，应该关注(zhù)估(gū)值相对(duì)较低，企业自身(shēn)资产的质量好、运营能力强、可以创(chuàng)造持续现金流的企业。”

　　“存量时(shí)代中行业普(pǔ)涨的概率比较低，行业(yè)内部(bù)将出现分化(huà)，要关注将受益于行(莫代尔与粘纤区别 莫代尔是粘纤的一种吗xíng)业集中度提升的头部公(gōng)司(sī)。”星石(shí)投资首席研究官方(fāng)磊也表示。

　　顺应机构这一思路的话，或许(xǔ)还(hái)是保利(lì)发展、招商蛇口等国资背景(jǐng)龙头前途更为光明。不过国(guó)投(tóu)瑞(ruì)银基金投资部(bù)副总监綦傅鹏表示：“需要客观地去(qù)持(chí)续观察(chá)国企央企在(zài)三个方(fāng)面(miàn)是否可(kě)以维持，首(shǒu)先是融(róng)资成本保持低位，其(qí)次(cì)是销(xiāo)售份额(é)持(chí)续提升，再(zài)次是拿地份额持续提升。”

　　复苏(sū)速度缓慢(màn)

　　机(jī)构(gòu)需要多给一(yī)些耐心

　　而《红(hóng)周刊》也根据房企(qǐ)一(yī)季报梳理发现，对于2022年的(de)业绩出现的整体下滑，2023年一季度的(de)业(yè)绩(jì)分化更趋(qū)明显，保(bǎo)利(lì)发(fā)展、滨江集团等房企(qǐ)营收、净利(lì)均实现了业绩(jì)的回正(zhèng)，甚(shèn)至(zhì)是较大(dà)增速(sù)的增长(zhǎng)。而这(zhè)些(xiē)公司(sī)也是机构的重仓(cāng)对象。

　　对此，知名(míng)房(fáng)地(dì)产业内人士张宏莫代尔与粘纤区别 莫代尔是粘纤的一种吗伟(wěi)向(xiàng)《红周刊》分析表示，业绩出现明显改善的房企，主要是因(yīn)为过(guò)去两三年(nián)时间，尤其是在2021年下半年(nián)民营(yíng)房企(qǐ)不怎(zěn)么投资拿地之后(hòu)，国有企业(yè)仍在持续性地拿(ná)地，且(qiě)主要集中(zhōng)在核心城市，投资力度较(jiào)大。投资的驱(qū)动能够推动房(fáng)企销售业绩的(de)增长，从(cóng)而在(zài)2023年一季(jì)度(dù)市(shì)场恢复但仍处于调整的过程(chéng)中，能够(gòu)保有一个(gè)正增长(zhǎng)。

　　不过张(zhāng)宏伟同时(shí)也(yě)提醒表示(shì)，在(zài)房地产的(de)复(fù)苏过程中，还面临(lín)着(zhe)一些不确定性(xìng)。其实整个(gè)市场(chǎng)从四月份开始又在往(wǎng)下掉。除了杭州(zhōu)、成都(dōu)等极个别城市四(sì)月(yuè)环比(bǐ)三(sān)月相对表现(xiàn)较好之(zhī)外(wài)，包(bāo)括北京、上海在(zài)内的绝(jué)大多数城市都出现环比下滑的情(qíng)况(kuàng)。而现在五月的市场表现也不太乐观。按照(zhào)现在的经济状(zhuàng)况(kuàng)、收入情况，以及市场的(de)去库(kù)存压(yā)力、企业的(de)资金(jīn)面(miàn)压力，可(kě)能会出现，到六月份(fèn)房企为了半年报冲业(yè)绩出现市场的短(duǎn)期反弹外的一个市场(chǎng)乏力现象。也就是说，第(dì)二(èr)季度、第三季(jì)度增长不确定性的压力仍(réng)旧较大。

　　上海利檀投(tóu)资董事长(zhǎng)陈(chén)昊扬也向《红周刊》指出，现在整个房地产以及其上下游产业(yè)链的复苏速度都(dōu)比想象(xiàng)的要慢很(hěn)多(duō)，我们(men)要多(duō)给一些(xiē)耐(nài)心，这个时候，在房地产以(yǐ)及上下游就(jiù)不是赚快钱的时候(hòu)，只(zhǐ)能赚他基本(běn)面的钱。但这也意(yì)味着，只有极为少数(shù)的、做(zuò)得(dé)比同行好(hǎo)得多的企业，会伴随整(zhěng)个行业的弱(ruò)复苏，业绩会逐步体现出来。所以只能耐心地去等待它的基本面不断地凸显出来，这需要(yào)时(shí)间。

　　（本(běn)文已刊(kān)发于5月13日《红周(zhōu)刊(kān)》，文中提及个股(gǔ)仅为举例(lì)分(fēn)析(xī)，不做买(mǎi)卖推(tuī)荐。）

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