主要内容

　　营收(shōu)“逆(nì)PPI式”改善(shàn)但工(gōng)业利(lì)润仍承压(yā)，主因(yīn)成加滕鹰是谁 加滕鹰是哪国(chéng)本与费(fèi)用(yòng)压力仍构成(chéng)掣肘(zhǒu)。3 月工业企业利润当月同(tóng)比仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收(shōu)缩区间。虽然3月在需求侧经济数据表现(xiàn)亮眼后(hòu)，工业企(qǐ)业实际营(yíng)收增速积(jī)极(jí)回升，抵消PPI回落的抑制，令3月名义营收增速回升，但整体(tǐ)企(qǐ)业盈(yíng)利压(yā)力仍(réng)大(dà)，主(zhǔ)要源于两方面，其一是国(guó)际高油价导致的输(shū)入性成本压(yā)力仍在约(yuē)束利润(rùn)改善，3月营业成本(běn)对当月利润拖累幅(fú)度仅收窄2.1个百分点(diǎn)至(zhì)-13.8个百分点，拖(tuō)累程(chéng)度(dù)仍然(rán)较深。其二是今年降费政策未再(zài)明显新增，加之部分企(qǐ)业(yè)开始补(bǔ)缴社(shè)保(bǎo)费，企业费用同比压力开始(shǐ)加大，3月费用对(duì)当月(yuè)利润拖累幅度(dù)大(dà)幅(fú)扩大6.1个(gè)百分点至-9.5个百分(fēn)点。与去年费用率(lǜ)改善(shàn)拉动(dòng)利润增速6个百分点形成(chéng)鲜明对(duì)比(bǐ)。

　　营收：消费短期较快(kuài)恢复加之(zhī)投资韧(rèn)性支撑营收(shōu)增速回升，但高油价仍构成(chéng)约束。3月工业企业营收(shōu)增速回(huí)升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关(guān)行业营(yíng)收(shōu)增速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于(yú)名(míng)义营收增速的(de)拖累，其中汽车、家具、计算机通信电子设备等均回升明显，显(xiǎn)示递延需求释放以及(jí)汽(qì)车(chē)集中降(jiàng)价(jià)等对于(yú)短期消费需求的推动。其次，煤炭冶(yě)金产业链营收增速延续(xù)改善，显(xiǎn)示保交(jiāo)楼政策(cè)推动(dòng)地产建安投资(zī)构成(chéng)支(zhī)撑(chēng)，但石油化(huà)工产业链(liàn)营收增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显(xiǎn)回(huí)落，高(gāo)油价对于石(shí)化(huà)产业(yè)链相关行业(yè)需求持续构成(chéng)抑制。

　　成本率(lǜ)：虽然煤价回落(luò)已在缓和中(zhōng)下(xià)游成本压力，但(dàn)高油价继续构成输(shū)入性成本(běn)传(chuán)导(dǎo)。3月工业企业(yè)成(chéng)本率(lǜ)上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然偏(piān)大，尤其是高油价下的国内石(shí)化产业(yè)链，成本率同比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于(yú)其他(tā)行业。由于我(wǒ)国(guó)石化产业(yè)链(liàn)主要为(wèi)中(zhōng)下游，上游环节在(zài)海(hǎi)外主要(yào)原油寡头国家，因而(ér)国际高油价带来的上游利润改善(shàn)无(wú)法被(bèi)国内产业链吸收，国内以中下游为主的石化产(chǎn)业链反而会在高油价下受到(dào)输入性(xìng)成本压(yā)力，也即3月的情况。相较而(ér)言，煤炭产(chǎn)业链上中下游均在国内，所以虽然3月煤(méi)炭冶金产业成本率同比增量(liàng)也扩大(dà)13.6bp至(zhì)56.4bp，但(dàn)主(zhǔ)因(yīn)煤(méi)价下行导致(zhì)煤(méi)炭产业链上(shàng)游(yóu)成本率被动走高、利(lì)润承压，而中下游(yóu)成本(běn)率实际上(shàng)是(shì)改善(shàn)的，与此同时，更靠近下游的消费(fèi)行业(yè)成(chéng)本(běn)率也明显改善。

　　利(lì)润：下游消费行业利润仍显现韧性(xìng)，但(dàn)石化(huà)产(chǎn)业链利润在高油价下仍承压。分行业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游(yóu)消(xiāo)费行业(yè)面临最大的(de)成本压(yā)力改善和积极的营业收(shōu)入(rù)回升，因而下游消费行业利润增速恢复继续好于其(qí)他行业，单月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家具、电子设备等改(gǎi)善明显，煤炭冶金产(chǎn)业链中下游利润增速(sù)也积极改善，相较(jiào)而言，石化(huà)产业链行业在营(yíng)业收入(rù)与(yǔ)成本压力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较深(shēn)区间。

　　关注二季度企(qǐ)业盈利三重风险，以及下半年潜(qián)在的内(nèi)生恢复空间。3月工(gōng)业企业(yè)利润数据显示，虽然经济需求侧短期恢复(fù)较(jiào)快，但(dàn)在成本(běn)与费用压力(lì)背景下，企业盈利(lì)仍(réng)然(rán)承压，而(ér)展望二季度，关注企业(yè)盈(yíng)利的三重风险，其一是经(jīng)济内(nèi)生动能弱化。伴随递延(yán)需(xū)求主导(dǎo)的需求脉冲(chōng)性回升(shēng)过程逐(zhú)步结束，经(jīng)济内(nèi)生动能仍面临弱(ruò)化风险。其二是高油价带来的成本压力。OPEC+5月(yuè)将开启正式(shì)减产操作，加之全球服务消费逐步(bù)恢复，国际油价或(huò)再度走高，这也意味着成本压力(lì)仍(réng)较大。其三是费用率对于(yú)利润的拖(tuō)累，企业逐步补(bǔ)缴前(qián)期社保费缓缴等(děng)，以(yǐ)及今年目前(qián)降(jiàng)费政策(cè)更多(duō)为延续而非新增，费用率对于(yú)利(lì)润(rùn)同比增速的的拖累(lèi)也将逐步显(xiǎn)现，二季度(dù)剔除基数扰(rǎo)动后的企业盈(yíng)利真实修复过程或相对(duì)缓慢(màn)。而展望(wàng)下半年，经(jīng)济内生动能(néng)的复(fù)苏可以(yǐ)期待，两大领先指标(biāo)已经验证，重点关注下(xià)半年(nián)经济(jì)内生动能逐步(bù)复苏、国际(jì)油价(jià)涨幅(fú)逐步趋缓后工(gōng)业企业(yè)利润的修复空间(jiān)。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：外部地缘政治风险，疫(yì)情形势变化(huà)。

　　以下为(wèi)正文

　　一(yī)、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压，主因(yīn)成本与费用(yòng)压力仍是掣肘。

　　3月(yuè)工业企业(yè)利润累(lèi)计同比仅(jǐn)小幅回(huí)升1.5个(gè)百分点至-21.4％，当月(yuè)同比也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较深收(shōu)缩区(qū)间。虽然3月在(zài)需求侧经(jīng)济数据表现亮眼后，工(gōng)业(yè)企业实际营收(shōu)增速已积极回升，抵消(xiāo)了PPI回落(luò)带(dài)来的抑制，3月名义营收增(zēng)速(sù)回(huí)升2.1pct至0.8％，但(dàn)整体企业盈利压(yā)力(lì)仍(réng)大，主要源于两个方面：

　　其一是(shì)国际高油价导致(zhì)的输入性成本压(yā)力仍在约束利(lì)润改善，3月营业成本对当月(yuè)利润拖累幅(fú)度仅收窄2.1个(gè)百(bǎi)分点至-13.8个百分点，拖累(lèi)程(chéng)度仍然较深。