《基金(jīn)经理投资笔记》宏(hóng)观策略系(xì)列

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信(xìn)基金基(jī)金(jīn)经(jīng)理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原文(wén)），我们提出了5月(yu蒂玮娜手表是杂牌吗，蒂玮娜手表一千多值得买吗è)是乱花渐欲迷人(rén)眼(yǎn)，一个大(dà)的背(bèi)景(jǐng)是市场进入了(le)战(zhàn)略相持阶段，进攻和(hé)防守的理由都(dōu)不是非常清(qīng)晰。周末中央发布长(zhǎng)期的产(chǎn)业政策，基(jī)调是清晰的，但那是诗和远方，是(shì)战略性的布局，很多投资者(zhě)更(gèng)喜欢(huān)战术性的机会。伯克希尔哈撒韦年度股东大会在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸引了全(quán)球投资(zī)者(zhě)的(de)目光，投资者总希望可以从中寻找到投资的(de)秘诀，价值投资的道虽相同(tóng)，但法(fǎ)、术(shù)、器是(shì)各异的。不仅(jǐn)如此，伯克希尔决策者对(duì)宏观(guān)环(huán)境的(de)担忧，对数(shù)字技(jì)术(shù)的批(pī)判，很多与(yǔ)会者(zhě)收获的可能(néng)不(bù)是清晰的(de)思(sī)路(lù)，而(ér)是在迷宫中又(yòu)多走了一圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股投资者也开始(shǐ)考虑(lǜ)Sell in May,一(yī)个很重要的理由是根据(jù)惯例，银(yín)行(xíng)保险等利好兑(duì)现后往往(wǎng)是(shì)市(shì)场(chǎng)开始调整的开始。A股投资历来是有(yǒu)季(jì)节性(xìng)的，但这未(wèi)必是历史(shǐ)的铁律，比如2022年5月市场在新的(de)政策基调下(xià)开始全面大(dà)反(fǎn)攻。我们需要因时而变，投资(zī)者需要考虑到(dào)当前的(de)市场背景已经和之前有很大的不同。当前市场进入(rù)战略僵(jiāng)持阶(jiē)段的一个重要理由是除了逻辑推(tuī)演，很多重要问(wèn)题很难用清晰(xī)的事实来验(yàn)证。谨慎的投(tóu)资者往(wǎng)往(wǎng)是(shì)见(jiàn)好就(jiù)收或者谋定而后动，因此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市(shì)场(chǎng)不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已(yǐ)经提(tí)前交易(yì)了政(zhèng)策(cè)的方(fāng)向，而且今年国内的政策本身也不是大开大合(hé)。新出台的政策(cè)更多(duō)地在落实(shí)上，较少新的提法。

　　第二，从外部(bù)看(kàn)，美联(lián)储依然在通胀、就业数据、金融数据和增长数据传递的混乱(luàn)信息中纠结。

　　第三，从投资(zī)主(zhǔ)线看，数字经济(jì)和中特估依然既有(yǒu)政策、也(yě)有业绩或者(zhě)有(yǒu)未(wèi)来预期的业绩改善，但短期游戏(xì)、传媒、中特估与(yǔ)其他板块分化较(jiào)为极致，也(yě)是(shì)不争的事实。除了这(zhè)两条主线外，金融、消费和公(gōng)用(yòng)事业(yè)有反弹，但难以(yǐ)成为持续的配置主(zhǔ)题，新能源崩坏(huài)的筹码预期也决定了反弹的脆(cuì)弱性。

　　第(dì)四，从交易行为看，投资(zī)者并(bìng)未形成一致预期。随(suí)着一(yī)季报的(de)披露，市场阶段性(xìng)发挥(huī)了对盈利现实的定(dìng)价(jià)效率。具体(tǐ)表现为，业绩出现一定(dìng)修复(fù)和表现有韧(rèn)性的金融(róng)、中药、电力(lì)、中特估主题(tí)以及TMT中(zhōng)的游戏传媒等表现(xiàn)较好，家电此前也(yě)有一(yī)定表现。不过，随着业绩的公布反而出现了一定的买预期卖现实的操作。当然，相对而(ér)言市(shì)场也有定价效率不(bù)稳定(dìng)的(de)一(yī)面，同样是业绩(jì)修(xiū)复(fù)或有(yǒu)韧性的农林牧渔、新(xīn)能源(yuán)和消费板块(kuài)，整体表现则一(yī)般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季报(bào)显示企业盈利仍在(zài)磨底阶(jiē)段(duàn)

　　短期(qī)市场的核心矛盾在于缺乏(fá)特别明显的亮(liàng)点，TMT主线(xiàn)前期超额收(shōu)益过(guò)于显著，目前除了游戏、传媒一枝(zhī)独秀外(wài)，其他TMT细(xì)分领域阶段性有所回调。中特估相关的(de)基建、银行、石油、出版(bǎn)等板(bǎn)块(kuài)盈利有支(zhī)撑(chēng)、估值也(yě)较低，因此在最(zuì)近市场调整的时候整体表(biǎo)现较好。在这两条我们看好的全(quán)年主线之外，市场部分定价了一季报(bào)行(xíng)情(qíng)，但核(hé)心问(wèn)题在(zài)于(yú)当(dāng)前盈利仍处在(zài)磨底阶(jiē)段。扣除金融和两桶(tǒng)油，A股的盈利还在下滑(huá)，这意味(wèi)着短期盈利很(hěn)难撑起A股系统(tǒng)性(xìng)的(de)行情(qíng)。所以，我们看到这两条主线之外其他业绩(jì)尚可的板块，整体反(fǎn)弹的幅度都相对有限。消(xiāo)费的盈利(lì)有一定的修复，而市场由于(yú)前期的悲观情绪尚未对其定价，这(zhè)可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性布局是清晰而明确的：政(zhèng)策关(guān)注产业(yè)升(shēng)级和人(rén)的(de)问题

　　近期国内也处于一个(gè)会议密集召开的阶段，政治局会议、中央财经委会议和(hé)国常会相(xiāng)继(jì)召开(kāi)。决策层对(duì)于(yú)当前经(jīng)济(jì)复苏动力不足、复苏势头(tóu)不稳的(de)问题(tí)，有着清醒的认(rèn)识，短期(qī)的工(gōng)作重点是恢复(fù)和扩(kuò)大需求，但同时也(yě)明确不(bù)会再走老(lǎo)路——不会通过(guò)低水平的债务扩张来(lái)刺激经济，而是聚(jù)焦(jiāo)实体经济的产业升级，推(tuī)进产业智能化(huà)、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现代产业体系下(xià)的融合发展

　　这次财经委会议的(de)一(yī)个新(xīn)提法是“坚持三次产业融合发展，避免割裂对(duì)立；坚(jiān)持推(tuī)动(dòng)传统(tǒng)产业(yè)转型升级，不能当成(chéng)‘低端(duān)产业’简(jiǎn)单(dān)退出”，这个提法很重要。我(wǒ)们(men)去(qù)年底(dǐ)强调接(jiē)下来(lái)一段时(shí)间的政策需要(yào)强调均衡(héng)性(xìng)和系统性，才(cái)能形成(chéng)经济发展的合(hé)力。卡脖子的领域要重点支(zhī)持和发展(zhǎn)，但是经(jīng)济(jì)的(de)运行(xíng)是(shì)一个(gè)完(wán)整的系统，生产和消费、实体(tǐ)经济和金融支撑、高(gāo)科技领(lǐng)域和低技术领域、融资-设计-制造—物流-销售(shòu)-服务等各方面需要(yào)协调发展，大(dà)家的信心慢慢(màn)恢(huī)复、收入慢慢(màn)恢复，才能够真正把(bǎ)需求拉动起来。不能够孤立、片(piàn)面地理解和执(zhí)行政策，毕竟即使是芯(xīn)片(piàn)这(zhè)么(me)最高科技(jì)的领域，它(tā)的下游(yóu)需求(qiú)也主要来自消费电(diàn)子产品中的手(shǒu)机、汽车、智能蒂玮娜手表是杂牌吗，蒂玮娜手表一千多值得买吗家(jiā)居等等，没(méi)有需求的拉动，产(chǎn)业的发展就缺(quē)乏(fá)良性(xìng)循(xún)环的基(jī)础。

　　高质量的人(rén)才红利

　　另外，最近(jìn)政(zhèng)策讨论(lùn)的一个重点是人，作为(wèi)投资(zī)生(shēng)产拉(lā)动(dòng)核心的企业(yè)家、作为人(rén)力资源(yuán)重点的人(rén)才、承载(zài)民族未来(lái)的新生人口、需要关注的老龄人口(kǒu)。当前中(zhōng)国的发(fā)展逐(zhú)渐(jiàn)从资本和(hé)劳动要(yào)素拉动转向人力资源拉动，技术创新成为(wèi)能否突破内(nèi)外部约束的关键。技术创新能(néng)力(lì)取决于(yú)制度保障下(xià)的主观能动(dòng)性，在经历了过去几年的非(fēi)常(cháng)态(tài)之后，在内外部(bù)不确(què)定性的制约下，如(rú)何让当前每(měi)个主体充满信心(xīn)、充满主观能动性，是政策(cè)的重心(xīn)。以人工智能为代表的数字(zì)经济大发展，有(yǒu)可能能够帮助我们(men)适(shì)当缩小国际竞(jìng)争(zhēng)中(zhōng)人力资源(yuán)的差距，这需要从一个(gè)更高的角度(dù)理解(jiě)人工(gōng)智(zhì)能和数字经(jīng)济(jì)。

　　四、乱云飞渡仍从容(róng)：乱战(zhàn)之后的投资(zī)路径

　　5月的市(shì)场，看(kàn)起来(lái)是(shì)战略僵(jiāng)持阶段的乱战(zhàn)。接下来的政策力度(dù)和效果(guǒ)有多(duō)大(dà)、盈利(lì)能否(fǒu)实质性的反弹、经(jīng)济(jì)复苏的斜(xié)率是否(fǒu)面临趋缓(huǎn)的(de)压力、海外的潜在风险到底有多大、美联储到(dào)底下一步(bù)面临的是什么样的经济形势(shì)等(děng)，投资者希望渐(jiàn)次判断上(shàng)述一(yī)系(xì)列的重要问题的程(chéng)度，并据(jù)此进行(xíng)布局。

　　从这个意义上(shàng)讲，5月交易机会(huì)可能更均衡(héng)、但也(yě)更脆弱，当(dāng)前(qián)可能是一个布局(jú)的好(hǎo)阶(jiē)段，而未必会是(shì)收获的(de)阶(jiē)段。投(tóu)资(zī)者需要多一点耐(nài)心，风(fēng)浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍从容”，这(zhè)是(shì)我们从巴菲特历(lì)次股东大会上看(kàn)到(dào)价值投资者很(hěn)重(zhòng)要的一个(gè)特(tè)质，即我们提倡的“道”。市场的(de)乱(luàn)是暂时的(de)，随着事实(shí)的清晰，投(tóu)资路(lù)径(jìng)也将会非(fēi)常明确。这个路径，我们(men)从产业视角做(zuò)了(le)一下(xià)梳理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上限是产(chǎn)业现代(dài)化，科技自主可用(yòng)，数字化、高蒂玮娜手表是杂牌吗，蒂玮娜手表一千多值得买吗端(duān)化与智能化是(shì)明(míng)确的诗与远方，需要进行战(zhàn)略布(bù)局。投资的下限是避免系统(tǒng)性(xìng)的风(fēng)险，在现代化的产(chǎn)业转型中(zhōng)，当(dāng)前蕴(yùn)藏(cáng)风险和(hé)未来跟不上历(lì)史(shǐ)步伐的产业(yè)是不能进行战略布局的(de)。投资的(de)中间状态是(shì)周期与消费行业，是战(zhàn)术性的布局。

　　产(chǎn)业视角(jiǎo)下的(de)投(tóu)资路(lù)线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合(hé)信(xìn)基金首席经(jīng)济学家，投委会委员(yuán)兼秘书(shū)长，宏观策略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监(jiān)，南开大学经济(jì)学(xué)博(bó)士，清华大学(xué)管理科学与工程(chéng)博士后。学术研究与教学以及(jí)宏观(guān)经(jīng)济走势、金(jīn)融产品分析等实(shí)务领(lǐng)域经验丰(fēng)富、成果(guǒ)卓著。从业23年以来，一直致力于在(zài)周期波动的框架内运用(yòng)财(cái)政的视角解构宏观经(jīng)济的运行，将(jiāng)中(zhōng)国经济看作一份资(zī)产，通过资(zī)本(běn)资产定价的方(fāng)式来确定其(qí)价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博(bó)士(shì)，创金合信基(jī)金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入(rù)创金合(hé)信基金。此前(qián)履职(zhí)博时基(jī)金，负责宏(hóng)观(guān)策略(lüè)、宏观政策、大(dà)类资(zī)产配(pèi)置与(yǔ)择时研究。武汉大学学士(shì)，上海财(cái)经大学经(jīng)济(jì)学(xué)硕士、博(bó)士(shì)，中国(guó)社(shè)科院经济(jì)学博(bó)士(shì)后(hòu)，学术论(lùn)文多发表于(yú)国际SSCI英文核心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 蒂玮娜手表是杂牌吗，蒂玮娜手表一千多值得买吗