金融界(jiè)5月27日消息 近日因为昆明国资(zī)委的一封声明，让(ràng)城投(tóu)债成为关注(zhù)的焦点，当前地方债的规模和地方政府的偿债能力已经越来(lái)越被重(zhòng)视。如何如何(hé)处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经济学家李(lǐ)迅雷发文称，地方债包(bāo)括地方一(yī)般债(zhài)、专项债(zhài)和包括城(chéng)投债在内的各(gè)种(zhǒng)隐形债，其规模究(jiū)竟有(yǒu)多大(dà)，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基(jī)金等在(zài)内的机构投(tóu)资者是(shì)地方债的主要持(chí)有者，他们(men)普(pǔ)遍担心的还是城投债务、非标等(děng)地方政府隐形债风险。例如(rú)，近期贵州省(shěng)政府发展研究中心提出，“化债工作推进异常(cháng)艰(jiān)难，仅依靠自身能力已无法(fǎ)得到有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土(tǔ)地财政(zhèng)缩水的背景下，地方政(zhèng)府的财权与(yǔ)事权不匹配问(wèn)题(tí)又凸显出来。在我(wǒ)国政府杠(gāng)杆率水平并不(bù)算高的前提下，我国地方政府的杠杆率水(shuǐ)平确实(shí)够(gòu)高(gāo)了。需要调整中央(yāng)和(hé)地方之(zhī)间债务余额的比(bǐ)例关系。“今后(hòu)应加(jiā)大中央政(zhèng)府的发债规模，为地方(fāng)经济减负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷认为(wèi)，在(zài)当(dāng)前中国经济转型的关键阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防范区(qū)域性金(jīn)融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城(chéng)投公(gōng)司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩(gōu)”之(zhī)前，城(chéng)投债(zhài)的“信仰”仍需要(yào)保(bǎo)持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难(nán)省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政策上(shàng)大力度支持地方政府“化(huà)债”。如(rú)帮助(zhù)地方政府（如城投(tóu)公司的借新(xīn)还旧）降低(dī)债务成本、拉(lā)长债(zhài)务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵(zūn)义(yì)道桥实践银(yín)行贷款展期），通(tōng)过政策(cè)性银行或商(shāng)业(yè)银行(xíng)的低息资金来降低债(zhài)务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策上(shàng)支持地方政府通过(guò)出让国有资产来偿债。他表示(shì)这(zhè)类典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台(tái)总股本8％，按当时市(shì)价计量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来源(yuán)李迅(xùn)雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处置地(dì)方债务的辨证思(sī)考》

　　截(jié)至2022年末全国城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成为地方(fāng)债务主要体现形式

　　城投债是指城投企业公开发行的公司(sī)债券和中期票据。按照新(xīn)预(yù)算法、“43号文(wén)”出台明确(què)城投债与地方政府信用脱钩，城投公司定位由地方政府投融资机构转变(biàn)为(wèi)市(shì)场化(huà)运营(yíng)主体，地方政府不再(zài)对城投债兜底。但(dàn)实际上市场仍(réng)然(rán)把城投债看作(zuò)由地方政府背书(shū)的高信用等级(jí)债券。

　　因此城投公(gōng)司通(tōng)常都是地方政府下设的投融资机构，很难完全独立成为与政府无关的纯市场(chǎng)化的企业。城投的债务(wù)主要(yào)包括向银(yín)行借款和发行债券融资这(zhè)两(liǎng)种(zhǒng)方(fāng)式，以前一(yī)种方式为主，但后一种(zhǒng)债(zhài)权融(róng)资的规(guī)模也不小，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速(sù)扩张，每(měi)年(nián)增(zēng)速均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全国城投有(yǒu)息债务为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿(yì)元(yuán)增长了7倍以(yǐ)上。

城投平台发债余额的增长

图(tú)片(piàn)来源(yuán)：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所(suǒ)

　　因此，城投平台(tái)实际上已经成(chéng)为地方债(zhài)务的主要体(tǐ)现形式，规模明显超过(guò)地方政府(fǔ)的一(yī)般(bān)债和(hé)专(zhuān)项债之和。城投(tóu)平(píng)台中，如今(jīn)，城投平(píng)台的债券余(yú)额大约为(wèi)13.8万(wàn)亿元，迄今(jīn)并无违约案例，说明(míng)城(chéng)投债仍属(shǔ)于地(dì)方政府背书的高等级信用(yòng)债。但是(shì)，城投平台的非标违约情况时有发生，银行(xíng)贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整(zhěng)还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政府应(yīng)确保城(chéng)投(tóu)债按时(shí)兑付，不(bù)能轻易(yì)违约

　　当前市(shì)场对地方政(zhèng)府债(zhài)务增(zēng)长和(hé)财政收入增速下降甚至负增长的现(xiàn)1分钟前刚刚哪里发生了地震象(xiàng)普遍担心，尤其对财力偏(piān)弱的东北、中西部(bù)省份，城(chéng)投债的收(shōu)益率(lǜ)普(pǔ)遍高于东部发达省市。2022年13个省土地(dì)出让金对政府债(zhài)务利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣(kòu)除城投(tóu)拿(ná)地之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更(gèng)加明显。

　　河(hé)南的永煤债违约(yuē)之后，对河(hé)南省乃至(zhì)全国的信用债(zhài)市(shì)场都造(zào)成负面冲击(jī)，信用(yòng)分层现(xiàn)象加剧，部(bù)分经济偏弱区域被边缘化。例如青(qīng)海、云南(nán)和天津(jīn)等近(jìn)几年融资成本仍(réng)在上升；黑龙江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资(zī)成本有所下降，但整(zhěng)体(tǐ)降幅相(xiāng)较全(quán)国(guó)更小。辽宁(níng)、广(guǎng)西、吉林、重(zhòng)庆、陕西(xī)、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城(chéng)投债加权平均票面利率降幅也(yě)明(míng)显不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏不及预期的(de)背景下，投资者的(de)风险偏好明显下降。为此，地方政府(fǔ)应(yīng)该确保城投债(zhài)的按时(shí)兑付(fù)。因为违约不仅不能解决债务问题，反而会(huì)恶化(huà)区域信用环境，导致地方国企融资(zī)难、融资(zī)贵(guì)。从未来区域经济发(fā)展(zhǎn)的角度看，政府部(bù)门(mén)仍需要持续举(jǔ)债来实现(xiàn)经济平稳增(zēng)长(zhǎng)，需要保持政(zhèng)府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央大(dà)力度支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权(quán)人的持有信心，首(shǒu)先要确保城投(tóu)债不违(wéi)约(yuē)，这就意味着城(chéng)投(tóu)公(gōng)司(sī)能够具(jù)备低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家的(de)孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但(dàn)建议给(gěi)予困难省(shěng)份一定的“托底”支(zhī)持，即在政策上大力度支(zhī)持(chí)地方(fāng)政(zhèng)府“化债”，如帮助地方政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉(lā)长债务(wù)期限（非债(zhài)券类(lèi)债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银行贷(dài)款展(zhǎn)期），通过(guò)政策性银行或商业(yè)银行的(de)低息资金来降低(dī)债务(wù)成本，让债务更加(jiā)容(róng)易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过(guò)出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债(zhài)方面，也希望中央给(gěi)予(yǔ)政策上的支持。因为今年3月1日，国(guó)资委在对政协十三(sān)届全国(guó)委员会第五(wǔ)次会议第00503号(hào)提案的(de)答复中表(biǎo)示(shì)，将适时出台制度(dù)规定及操作细(xì)则(zé)，探索(suǒ)国(guó)有权益份额规范化(huà)退出的(de)有(yǒu)效(xiào)方(fāng)式和途(tú)径，充分(fēn)发(fā)挥(huī)有限(xiàn)合伙企业的优势，助(zhù)力国有企业(yè)创新发(fā)展。

　　通过出让(ràng)国有企业股权获得收(shōu)入偿还(hái)债务，典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告无偿划(huà)转上市(shì)公司(sī)共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵(guì)州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市(shì)价计量市(shì)值约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　在当前(qián)中(zhōng)国(guó)经(jīng)济转型的关键(jiàn)阶段(duàn)，维1分钟前刚刚哪里发生了地震护地方政府的信用(yòng)，防范区域性金融风险显得尤(yóu)为重要，故在(zài)城投公司还没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的(de)“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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